人民幣“淡定”應對強勢美元

　　21世紀經(jīng)濟報道 見習記者林秋彤

　　11月以來，在岸和離岸人民幣匯率震蕩加劇，均呈現(xiàn)月線下跌趨勢。

　　截至12月11日收盤，在岸人民幣兌美元匯率報7.2678元，較11月1日收盤累計下跌1518個基點，跌幅為2.13%；離岸人民幣兌美元匯率報7.2794元，較11月1日收盤累計下跌1576個基點，跌幅為2.21%。

　　對此，多位分析人士在接受21世紀經(jīng)濟報道記者采訪時表示，美元指數(shù)走強是導致近期人民幣匯率下跌的主要原因之一。伴隨著美元指數(shù)的上升，人民幣匯率近期確實出現(xiàn)了一定程度的貶值。

　　回顧來看，11月初，特朗普當選美國總統(tǒng)，迅速推高了市場對“特朗普交易”的預期。在“特朗普交易”的驅(qū)動下，美元指數(shù)大幅走高，加劇了人民幣匯率的貶值壓力。Wind數(shù)據(jù)顯示，自11月6日至發(fā)稿，美元指數(shù)一直在105以上高位波動。其中11月22日，美元指數(shù)觸及近三個月以來的最高值，達到107.4911。

　　在上述人士看來，近期美元指數(shù)或繼續(xù)保持高位，但受美聯(lián)儲推進降息周期等多重因素的影響，再度走強的空間有限，人民幣貶值壓力將減弱。即便出現(xiàn)單邊一致性看跌人民幣的趨勢，央行也有足夠的政策工具穩(wěn)匯率。與此同時，隨著系列利好政策落地見效，我國經(jīng)濟運行企穩(wěn)回升勢頭顯著，將為匯市穩(wěn)定提供足夠的支撐。

　　最新數(shù)據(jù)顯示，12月11日，在岸和離岸人民幣雙雙走強，人民幣兌美元均升破7.25元關(guān)口。根據(jù)Wind，截至當天15：30，在岸人民幣兌美元匯率報7.2440元，較前一交易日上漲320個基點，最高觸及7.2422元；離岸人民幣兌美元報7.2477元，較前一交易日上漲200個基點，最高觸及7.2420元，均創(chuàng)12月新高。

　　特朗普交易、中美利差與美元走強

　　記者從多方了解到美元指數(shù)走強加劇人民幣匯率波動的深層原因。一方面，特朗普可能的加征關(guān)稅政策激發(fā)市場避險需求；另一方面，加征關(guān)稅或?qū)�導致美國境�?nèi)通脹回升，這也可能會促使美聯(lián)儲延緩降息進程。

　　中國社會科學院亞太與全球戰(zhàn)略研究院副研究員肖宇對記者表示，美元走強的一大原因是市場對“特朗特交易”預期的增強。明年1月20日，特朗普將正式入主白宮，根據(jù)特朗普在大選期間提出的施政策略，美國對貿(mào)易伙伴加征關(guān)稅或?qū)⒉豢杀苊�。市場普遍判斷這會再度推動美元對非美貨幣走強，當前外匯市場的價格走勢，很可能就是對“特朗普2.0”的預期交易。

　　東方金誠首席宏觀分析師王青則向記者指出，如果美國在明年發(fā)起新一輪貿(mào)易戰(zhàn)，被征稅國家貨幣將出現(xiàn)貶值，進而推高美元指數(shù)。

　　中國人民大學國家金融研究院副院長、國際貨幣研究所特約研究員何青也向記者分析稱，特朗普上臺引發(fā)了“再通脹”擔憂，這將導致對美聯(lián)儲降息預期減弱，美元指數(shù)走強。歷來美聯(lián)儲的加息降息政策，以及對其政策的預期，都是影響美元指數(shù)上升下跌的重要因素。特朗普勝選后，其主張的“對內(nèi)減稅，對外加征關(guān)稅”的政策組合，會使得進口商品的價格上漲，企業(yè)稅收降低，政府赤字擴大……這一系列連鎖反應是引發(fā)市場對美國“再通脹”擔憂的重要原因，也使得投資者預期未來美聯(lián)儲降息步伐可能放緩。市場對美聯(lián)儲降息預期的減弱，也是近幾個月美元指數(shù)上升的重要原因。

　　若美聯(lián)儲延緩降息，甚至加息，這將造成國際間市場利差的走闊，吸引全球資金流入美國。在美元供給相對穩(wěn)定的情況下，需求的增加會推動美元升值，進而導致美元指數(shù)走強。

　　不過，目前美聯(lián)儲仍處在降息周期內(nèi)。何青向記者指出，在美聯(lián)儲上一個加息周期內(nèi)，即2022年3月至2023年7月，一共加息11次，累計加息525個基點，表明其具有較強的政策慣性。

　　CME FedWatch數(shù)據(jù)顯示，對今年12月18日的美聯(lián)儲會議，預測降息25BP的概率為81.5%，預測維持現(xiàn)有利率不變的概率為14.9%。對明年1月29日的美聯(lián)儲會議，預測降息25BP的概率為62.6%，預測維持當前利率不變的概率為10.1%，預測降息50bp的概率為27.3%。

　　從國內(nèi)情況來看，中美長期國債利差的走闊也是推動美元指數(shù)上行的一個重要原因。肖宇對記者表示，中美國債利差的增加也會影響美元走強。歷史數(shù)據(jù)顯示，中美利差和匯率之間存在著較高相關(guān)性。在離岸市場，中美利差走闊或是收窄也一直是外匯交易員們決策的重要依據(jù)。中國10年期國債收益率的快速下降，使得中美利差進一步走闊，離岸市場套匯交易再度活躍。利差引發(fā)的套利交易，往往是較為重要的，影響匯率走勢的短期因素。

　　中國外匯交易中心數(shù)據(jù)顯示，截至12月11日，10年期中國國債收益率為1.84%，依然保持在2%下方。此前，12月2日早間10年期國債收益率下破2.00%，創(chuàng)歷史新低。今年以來，美國10年期國債的收益率在4.1%~4.2%間波動，11月甚至一度上漲至4.4%。

　　業(yè)內(nèi)人士認為，近期10年期中國國債收益率跌破2.0%，直接觸發(fā)因素是11月29日，市場利率定價自律機制接連發(fā)的兩份重磅倡議，即《關(guān)于優(yōu)化非銀同業(yè)存款利率自律管理的倡議》和《關(guān)于在存款服務協(xié)議中引入“利率調(diào)整兜底條款”的倡議》，旨在引導同業(yè)存款利率較大幅度下調(diào)。

　　何青對記者表示，目前美國的10年期國債收益率處于較高水平，中美國債收益率的擴大，會帶動美股等風險資產(chǎn)的吸引力上升，對人民幣匯率形成一定的短期壓力。國債收益率作為無風險收益率的重要參考，對于股票等風險資產(chǎn)的收益率有重要影響。因此，在當前中美國債收益率擴大的情況下，以美股為代表的美元資產(chǎn)的吸引力會增強，可能會增加人民幣的貶值壓力。王青也認為，中美利差倒掛加深，無疑會對人民幣匯率向下波動有一定助推作用。

　　不過，綜合來看，中美國債利差走勢趨緩，對人民幣匯率的影響也逐步回歸中性。何青告訴記者，近期國債收益率下降未必是壞事。雖然短期內(nèi)國債收益率下降，會帶動人民幣資產(chǎn)的收益降低，使得短期匯率面臨一定的壓力。但是從中長期看，利率的下降有利于經(jīng)濟的固本強基，有利于經(jīng)濟長遠地高質(zhì)量發(fā)展，因此中長期有利于為人民幣匯率的穩(wěn)定向好創(chuàng)造良好條件。

　　王青也指出，近期一攬子增量政策在穩(wěn)增長、穩(wěn)樓市方面的效果，才是決定人民幣內(nèi)在升值或貶值的重要動力。相對而言，近期中美利差倒掛對人民幣匯率的影響正在減弱。

　　美元指數(shù)何時見頂？

　　未來美元指數(shù)走勢如何？何時見頂？多方觀點認為，短期來看“強美元”或許依舊是市場的交易主線，美元指數(shù)可能會維持短期高位。光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華對記者表示，美國黏性通脹及特朗普“再通脹”、關(guān)稅預期的加強，可能對美元構(gòu)成一定支撐，預計未來一段時間內(nèi)，美元將維持強勢震蕩格局。

　　但是長期來看，美元指數(shù)面臨著較為復雜的環(huán)境，不具備趨勢性走強的基礎(chǔ)。由于美聯(lián)儲目前還處在降息周期內(nèi)，美元上漲的空間受到制約。因此從美元周期來看，大環(huán)境并不支持美元趨勢性的走強。

　　王青對記者解釋，從經(jīng)濟增長動能、物價走勢來看，歐洲央行降息幅度可能大于美國，這意味著美歐公債利差還會保持較高水平。與此同時，隨著歐洲經(jīng)濟復蘇，歐元區(qū)GDP增速有可能在2025年加快，并縮小與美國經(jīng)濟增速的差距，這意味著明年美元指數(shù)大幅上行的空間也不大，2025年美元指數(shù)大概率將在當前較高水平附近波動。明年，若美國針對更多國家加征關(guān)稅，貿(mào)易戰(zhàn)的可能性帶來更多避險需求，這也會導致特定時期內(nèi)，美元指數(shù)或?qū)⑦M一步階段性推高。

　　瑞銀財富管理投資則認為，在特朗普擔任美國總統(tǒng)且共和黨主導國會兩院的情況下，需考慮更大的政策變化可能帶來的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，即未來的政權(quán)更迭將顯著影響貨幣市場。雖然近期較為有利的美國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)和特朗普的當選為美元帶來了利好，但從長期來看，貿(mào)易關(guān)稅或移民減少可能拖累美國經(jīng)濟增長，并再次提高市場對美聯(lián)儲降息的預期。美元DXY指數(shù)從9月的低點已經(jīng)重置了6%，相當于大約1個標準差，市場已基本反映對美元的利好消息，再度大幅走強的空間有限。

　　何青也認為，美元指數(shù)大幅上行的空間不大。2023年以來，美元指數(shù)一直在101.05~106.35的區(qū)間內(nèi)波動，今年11月以來的美元指數(shù)已經(jīng)逼近2023年10月106.35的高位，進一步出現(xiàn)大幅上漲的可能性不大。中長期看，受可能的經(jīng)濟數(shù)據(jù)偏弱、美國債務危機以及降息周期的推進等因素影響，美元指數(shù)可能會見頂回落。

　　肖宇進一步向記者指出，一旦美國對外加征關(guān)稅，勢必會損傷美國經(jīng)濟基本面，繼而使得強美元失去支撐。相比之下，中國經(jīng)濟長期向好的優(yōu)勢和基礎(chǔ)依然存在。因此，對未來人民幣匯率的走勢也不必悲觀。

　　此外，多方觀點還提到，年底眾多外貿(mào)企業(yè)需要集中結(jié)匯，對年底前人民幣匯率走強有一定支撐。何青認為，在美元強勢等因素導致人民幣存在貶值壓力的背景下，外貿(mào)企業(yè)的結(jié)匯行為可在一定程度上對沖這種壓力。因為企業(yè)結(jié)匯會增加人民幣的買盤力量，緩解因市場供求關(guān)系失衡造成的人民幣走弱態(tài)勢。

　　需要提醒的是，人民幣匯率雙向波動或是常態(tài)。對外貿(mào)企業(yè)來說，準確判斷短期匯率走向難度很高，切忌單邊押注。市場主體需要回歸匯率中性，避免潛在外匯投機損失。

　　王青指出，無論是進口企業(yè)還是出口企業(yè)，都要堅持財務中性原則，在成本可控的前提下，利用遠期、期權(quán)等外匯避險工具管理匯率風險。特別是在當前及未來一段時間匯市波動加劇的情況下，可更多利用這些工具縮小外匯風險敞口。盡可能使用人民幣結(jié)算，也是規(guī)避匯率風險的一個有效方式。

　　何青建議，外貿(mào)企業(yè)可通過多種方式應對目前外匯市場的不確定性。其一，優(yōu)化貿(mào)易結(jié)算方式，增加人民幣結(jié)算比重，降低匯率風險。其二，企業(yè)可根據(jù)自身外匯收支情況及風險承受能力，選擇合適外匯衍生品鎖定匯率。其三，拓展多元化市場。降低對單一市場的依賴，分散匯率風險。此外，企業(yè)還需完善風險管理制度，建立專業(yè)團隊。負責匯率風險的監(jiān)測、評估與管理，為企業(yè)決策提供支持。

　　人民幣“淡定”的底氣

　　中國外匯交易中心數(shù)據(jù)顯示，人民幣兌美元匯率中間價在11月有較為明顯的上調(diào)過程。11月6日，人民幣兌美元匯率中間價為7.0993，11月7日則上調(diào)至7.1659，11月12日繼續(xù)上調(diào)至7.1927，此后至12月維持在7.18~7.19左右波動。12月10日，人民幣兌美元中間價報7.1896。

　　記者注意到，市場有觀點認為，人民幣中間價上調(diào)，加之即期匯率日內(nèi)變動上限擴大，或為央行在主動釋放貶值壓力。

　　王青對記者表示，前期在美元指數(shù)快速上行過程中，人民幣貶值幅度相對較小，累積了一定的被動貶值動能。人民幣中間價適度上調(diào)，有助于釋放這種被動貶值動能，緩解貶值壓力。這一方面符合匯率市場化的大方向，也有助于避免貶值預期過度累積，防范人民幣匯率在短期內(nèi)出現(xiàn)大起大落，防范匯率超調(diào)風險仍是當前央行外匯政策的核心目標之一。

　　未來是否存在單邊一致性看跌人民幣的風險？多方觀點認為，受國內(nèi)外復雜形勢的影響，人民幣匯率面臨短期的壓力。但是從中長期看，匯率和國家的經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量有關(guān)，在目前經(jīng)濟復蘇，發(fā)展向好的大背景下，單邊看跌的可能性較弱。如若人民幣匯率出現(xiàn)一致性看跌人民幣的趨勢，一方面人民幣有足夠的韌性走過周期；另一方面央行會及時出手，采用對應工具“穩(wěn)匯率”。

　　王青指出，考慮到明年我國外部經(jīng)貿(mào)環(huán)境變數(shù)加大，市場對人民幣可能存在一定貶值預期，因此不排除在特定時段出現(xiàn)一致性看跌人民幣的風險。如果未來出現(xiàn)這種情況，包括調(diào)節(jié)離岸市場人民幣流動性等在內(nèi)的各類穩(wěn)匯率工具會及時出手。歷史表明，這些政策工具能夠起到有效校正市場預期、防范匯率超調(diào)風險的作用。

　　周茂華也向記者表示，近年來人民幣匯率彈性顯著增強，且央行穩(wěn)定匯率的可用工具較多，在匯率預期管理方面也具備豐富經(jīng)驗。在極端情況下，央行將會通過調(diào)節(jié)外匯存款準備金率、外匯風險準備金、發(fā)行離岸人民幣央票、引入逆周期因子等方式穩(wěn)定人民幣匯率。

　　何青則指出，中長期看，我國有能力、有信心維持匯率的相對穩(wěn)定。中國實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。央行會在必要時進行適當干預，防止人民幣匯率出現(xiàn)過度波動，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

　　對于“央行出手”的時間點，王青認為，一方面需觀察市場匯率對中間價的偏離程度是否接近2%。另一方面還需觀察境內(nèi)市場美元兌人民幣期權(quán)隱含波動率是否快速沖高或持續(xù)處于5%以上的高位。

　　不過，11月以來，CFETS一籃子人民幣指數(shù)基本穩(wěn)定在100附近。在周茂華看來，人民幣對一籃子貨幣匯率維持在100附近，外匯儲備保持在3.2萬億美元上方等，這都反映人民幣整體穩(wěn)定，仍是強勢貨幣之一。

　　據(jù)國家外匯管理局12月7日發(fā)布的數(shù)據(jù)，截至2024年11月末，我國外匯儲備規(guī)模為32659億美元，較10月末上升48億美元，增加了0.15%。這也是我國外匯儲備連續(xù)12個月站上3.2萬億美元大關(guān)，2023年我國外匯儲備全年穩(wěn)定在3.1萬億美元以上。

　　國家外匯局表示，2024年11月，受主要央行貨幣政策及預期、宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)等因素影響，美元指數(shù)上漲，全球金融資產(chǎn)價格總體上漲。匯率折算和資產(chǎn)價格變化等因素綜合作用，當月外匯儲備規(guī)模上升。我國經(jīng)濟運行回升勢頭增強，市場信心改善，將繼續(xù)為外匯儲備規(guī)模保持基本穩(wěn)定提供支撐。

　　對此，周茂華分析稱，今年以來已經(jīng)出臺了多種利好政策。貨幣政策方面，國內(nèi)多次降準降息、發(fā)行特別國債；財政政策方面，財政減稅降費，加大基建補短板。加之穩(wěn)樓市組合拳，大規(guī)模地方政府化債等措施，這些政策針對性強，既利好當下經(jīng)濟復蘇，也惠及長遠經(jīng)濟發(fā)展。

　　需要關(guān)注的是，12月9日，中共中央政治局召開會議，分析研究2025年經(jīng)濟工作。會議強調(diào)，做好明年經(jīng)濟工作，要實施更加積極有為的宏觀政策，擴大國內(nèi)需求，推動科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展，穩(wěn)住樓市股市，防范化解重點領(lǐng)域風險和外部沖擊，穩(wěn)定預期、激發(fā)活力，推動經(jīng)濟持續(xù)回升向好。